воспоминания биржевых трейдеров и бизнесменов

разная художественная литература для трейдеров и деловых людей

Новости

3.08.11
Итак, дефолта в США не будет. Конгресс все-таки принял документ, повышающий планку госдолга США. В результате такой положительной новости фондовые индексы и индексы рынка Forex двинулись вверх. В том числе двинулся вверх и курс американского доллара, повысив свои показатели на 29 копеек, до уровня в 27.8154 рублей.




Некоторые компании более предсказуемы в этом плане по сравнению с другими. Мы стремимся иметь дело с компаниями, деятельность которых поддается прогнозированию.
Уоррен Баффет, 1988 г.

 

В этом и состоит отличительная особенность подхода Уоррена Баффета. Этот великий инвестор отдает должное высокой динамичности корпорации Microsoft и высоко ценит Билла Гейтса как менеджера. Тем не менее, Баффет признает и тот факт, что он не владеет секретом оценки будущей прибыли этой компании. Это и есть именно то, что Уоррен Баффет называет «кругом компетентности». Он недостаточно хорошо знает принципы функционировании высокотехнологической отрасли для составления долгосрочных прогнозов потенциальной прибыли компаний, представляющих ее.

 

Что касается второго элемента формулы — определения приемлемой ставки дисконтирования, позиция Баффета достаточно проста: ставка дисконтирования должна соответствовать безрисковой ставке. На протяжении многих лет он использовал текущую процентную ставку по долгосрочным государственным облигациям. Поскольку существует почти стопроцентная уверенность в том, что на протяжении следующих 30 лет правительство США будет выплачивать купоны по своим облигациям, можно утверждать, что процентная ставка по этим облигациям и представляет собой безрисковую ставку дисконтирования.

Когда процентные ставки падают, Баффет поднимает ставку дисконтирования. Когда доходность облигации упала ниже 7%, он поднял ставку дисконтирования до 10% — именно так он чаще всего поступает и сейчас. Если на протяжении какого-то периода процентные ставки повышаются, Баффет успешно использует ставку дисконтирования, равную ставке процента по долгосрочным ценным бумагам. В противном случае он увеличивает маржу безопасности инвестиций на три пункта.

 

Некоторые ученые заявляют, что ни одна компания, какой бы сильной она ни была, не может гарантировать будущие прибыли с той же степенью достоверности, с какой выплачиваются проценты по облигациям. Следовательно, утверждают они, в качестве ставки дисконтирования целесообразнее принимать безрисковую ставку доходности плюс премия за риск использования акционерного капитала, которая прибавляется для того, чтобы учесть неопределенность будущей прибыли компании. Уоррен Баффет не прибавляет к ставке дисконтирования премию за риск. Вместо этого он полагается на свое умение искать компании с постоянными и предсказуемыми прибылями, а так же на маржу безопасности инвестиций, обеспечиваемую, в первую очередь, покупкой компании (или ее акции) по цене, которая значительно ниже действительной стоимости.

«Я придаю очень большое значение определенности, — говорит Уоррен Баффет. — При таком подходе идея использования фактора риска в моем понимании не имеет никакого смысла».

 

Coca-Cola Company

Когда Уоррен Баффет впервые купил пакет акции компании Coca-Cola, многие задавали вопрос: «В чем заключается ценность Кока-Колы?». Другими словами, почему Баффет был готов заплатить за акции компании, доходность которых составляла 6,6%, цену, в пять раз превышавшую их балансовую стоимость? Потому что, как постоянно повторяет великий инвестор, цена акции не имеет ничего общего с их действительной стоимостью, а стоимость акции Coca-Cola, по его глубокому убеждению, очень высока.

 

Прежде всего, следует отметить, что в момент покупки Баффетом первого пакета акций Coca-Cola рентабельность акционерного капитала компании составляла 31% при относительно небольшом объеме капиталовложений.
Еще более важно то, что Баффет увидел отличия в методах управления, которых придерживался Роберто Гоизуэта, по сравнению с методами прежнего руководства компании. Поскольку Гоизуэта начал продавать те подразделения компании, которые не приносили прибыли, и стал реинвестировать вырученные средства в высокоприбыльное направление — производство фирменного сиропа, это дало Уоррену Баффету основания рассчитывать на улучшение финансовых показателей компании Coca-Cola.

Кроме того, Роберто Гоизуэта начал выкупать акции компании Coca-Cola, обращающиеся на рынке, тем самым еще больше увеличивая экономическую стоимость компании. Все эти факторы были учтены Баффетом в процессе исчисления действительной стоимости акций компании Coca-Cola. Описание этих вычислений представлено ниже.

 

В 1988 г. прибыль собственников компании Coca-Cola составила 828 млн долл. Годовая доходность облигаций, выпушенных Министерствам финансов США на тридцатилетний период, т.е. безрисковая ставка доходности, была в то время равна 9%. Таким образом, по состоянию на 1988г прибыль собственников Coca-Cola, дисконтированная по ставке 9%, означала, что фактическая стоимость компании равняется 9,2 млрд.долл.

Когда Баффет купил акции компании Coca-Cola, ее рыночная стоимость была равна 14.8 млрд, на 60% больше, что дало многим экспертам основания думать, что он переплатил. Однако значение 9.2 млрд.долл. представляет собой дисконтированную стоимость имевшейся в тот момент прибыли собственников компании Coca-Cola.
Если Баффет был готов заплатить более высокую цену, это означает только то, что при подсчете действительной стоимости компании он принял во внимание и возможности ее роста в будущем.

 

Когда компания способна увеличивать прибыль собственников без дополнительных капиталовложений, вполне приемлемо дисконтировать доход владельцев по ставке равной разности между безрисковой нормой прибыли и ожидаемым ростом дохода владельцев. Анализируя деятельность компании Coca-Cola, можно увидеть, что за период с 1981 по 1988 гг. прибыль собственников увеличивалась в среднем на 17,8% ежегодно, т. е. более высокими типами по сравнению с безрисковой ставкой доходности.

В подобной ситуации специалисты используют двухэтапную модель дисконтирования. Эта модель предназначена для оценки будущей прибыли компании, если на протяжении нескольких лет темпы ее роста чрезвычайно высоки, после чего следует период устойчивого роста при более умеренных темпах.

Эту двухэтапную процедуру можно использовать для вычисления текущей (по состоянию на 1988 г.) стоимости будущих денежных потоков компании Coca-Cola (табл. 8.1). Прежде всего, предположим, что, начиная с 1988 г. компания сможет увеличивать прибыль собственников на 15% ежегодно на протяжении десяти лет. Это вполне обоснованное предположение, поскольку этот коэффициент ниже среднего показателя роста за предыдущие семь лет. К концу десятилетнего периода исходный размер прибыли собственников в размере 828 млн долл. увеличился бы до 3,349 млрд долл. Предположим также, что, начиная с одиннадцатого года темпы роста снизятся до 5% в год.

Используя ставку дисконтирования, равную 9% (что соответствует существовавшей на тот момент доходности долгосрочных облигаций), можно вычислить действительную стоимость компании Coca-Cola на 1988 г. — 48,377 млрд долл..

Однако что произойдет, если мы примем решение следовать более осторожному подходу к вычислению действительной стоимости компании и используем другие предположения относительно темпов ее роста?
Если предположить, что компания Coca-Cola может увеличивать прибыль собственников на 12% ежегодно на протяжении 10 лет, а затем снизить темпы роста в среднем до 5% в год, то текущая стоимость компании, дисконтированная по ставке 9%, составит 38,168 млрд долл.

При 10 % роста на протяжении десяти лет и 5% после этого периода стоимость компании Coca-Cola была бы равна 32,497 млрд долл. Если предположить, что темпы роста на протяжении всего расчетного времени составляют всего 5%, стоимость компании будет составлять не менее 20,7 млрд долл.

 

Таблица 8.1. Расчет стоимости компании Coca-Cola (используется расчет дисконтированной величины прибыли собственников, двукэтапная модель дисконтирования (первый этап -десять лет)

 

Год

 

1

2

3

4

5

6

7

8

9

10

Поток денежных средств за предыдущий год, долл

828

952

1095

1259

1448

1665

1915

2202

2532

2912

Темпы роста (прибавить прирост), %

15

15

15

15

15

15

15

15

15

15

Поток денежных средств

952

1095

1259

1448

1665

1915

2202

2532

2912

3349

Коэффициент дисконтирования (умножить)

0,9174

0,8417

0,7722

0,7084

0,6499

0,5963

0,5470

0,5019

0,4604

0,4224

Дисконтированная стоимость в год

823

922

972

1026

1082

1142

1204

1271

1341

1415

Сумма текущей стоимости денежных потоков, долл

 

11248

Остаточная стоимость компании:
- поток денежных средств за 10 год
- темпы роста (g), (прибавить прирост)
- поток денежных средств за 11 год
- ставка капитализации (k-g)
- ставка на конец 10 года
- коэффициент дисконтирования на конец года 10 (умножить)

 

3349
5%



3516

4%

87900

0,4224

Текущая остаточная стоимость

37129

Рыночная стоимость компании

48377

 

Примечание: предполагаемые темпы роста на первом этапе – 15%, предполагаемые темпы роста на втором этапе – 15%, k – ставка дисконтирования – 9%.
Суммы приведены в миллионах долларов.





Комментарии:

Добавил: Анатолий
Дата: 2012-04-10

Меня интересует вот этот фрагмент: "Таким образом, по состоянию на 1988г прибыль собственников Coca-Cola, дисконтированная по ставке 9%, означала, что фактическая стоимость компании равняется 9,2 млрд.долл." Затрудняюсь понять как он получил стоимость компании 9,2 млрд. долл. Откуда он взял эту цифру, если доход собственника на 1988 составлял всего 828 млн. долл. Уже второй день над этим ломаю голову.


Добавить комментарий:

Введите сумму:
 




Новости:

Таблоиды...


смотреть РБК-ТВ онлайн

смотреть Вести-24 онлайн

смотреть Forexclub-TV















Студия "Мир"

"Воспоминания биржевых трейдеров". 2005-2013.